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Alix d’Ocagne et Stéphanie Bailet (Cheuvreux) : « Share Deal », focus sur les « due diligences » immobilières

- Le - par la rédaction d'Immoweek

« Share deal » ou « asset deal » ? L’acquisition d’un actif immobilier par sa société détentrice — le « share deal » — est une pratique de plus en plus utilisée dans l’Hexagone. Alix d’Ocagne et Stéphanie Bailet, de l’Etude notariale Cheuvreux, mettent en avant, dans cette chronique, les écueils et dangers spécifiques à cette méthode indirecte de détention et insistent notamment sur le fait de réaliser une « due diligence poussée ».

Principalement dicté par des critères fiscaux, l’investissement immobilier indirect via l’acquisition de la société propriétaire de l’actif immobilier, dit " share deal ", ne doit pas faire oublier que la finalité de l’opération demeure l’acquisition d’un bien immobilier.

A l’inverse d’un " asset deal ", qui est un contrat normé par de nombreuses réglementations, l’acquéreur, dans le cadre d’un " share deal ", ne bénéficie d’aucune garantie légale sur les biens immobiliers. Et la liberté contractuelle est prépondérante.

En outre, les déclarations et garanties consenties par un cessionnaire étant généralement assez sommaires dans un " share deal ", il est indispensable que les risques attachés à l’immeuble soient identifiés afin de les prendre en considération dans la négociation et la rédaction de la documentation contractuelle.

Ainsi, au même titre que les audits corporate et fiscaux, l’établissement d’une " due diligence " poussée sur les sujets immobiliers est capital pour les investisseurs en matière de " share deal ".

L’évaluation des risques immobiliers spécifiques en " share deal "

En matière de " share deal ", l’acquéreur ne bénéficie d’aucune garantie légale sur l’actif immobilier. Par ailleurs, en acquérant la société, il reprend tous les risques liés à la détention et l’exploitation de l’immeuble par la société cédée. C’est pourquoi la " due diligence " de la situation immobilière de l’immeuble, à réaliser dans toute opération immobilière, devra être complétée par une évaluation de risques spécifiques.

La propriété de l’immeuble : tout comme dans un " asset deal ", la " due diligence " immobilière débute par l’analyse de la régularité du droit de propriété de l’immeuble détenu par la société.

L’analyse de l’origine de propriété présente un caractère spécifique en matière de " share deal ". En effet, dans le cadre d’un " asset deal ", l’acquéreur bénéficie, au minimum, de la garantie légale d’ordre public contre l’éviction en ce qu’elle porte sur le droit de propriété et les charges non révélées sur l’immeuble lors de la vente. En cas d’éviction, le vendeur est tenu de restituer le prix de vente à l’acquéreur évincé à moins que ce dernier ait connu et accepté, lors de la vente, le risque de l’éviction. A l’inverse, en matière de " share deal ", l’acquéreur ne bénéficie de la garantie d’éviction qu’en ce qu’elle porte sur la propriété des titres ou parts sociales et non sur l’actif immobilier. Si la société cible, en sa qualité de propriétaire de l’actif immobilier, bénéficie de cette garantie à l’égard du précédent propriétaire, il convient toutefois de noter que la valeur conventionnelle de l’immeuble dans le cadre du " share deal " est, dans un marché haussier, dans la plupart des cas supérieure au prix de vente acquitté lors de l’acquisition de l’immeuble et qui serait susceptible d’être restitué en cas d’éviction.

L’analyse du titre de propriété immédiat de la société cédée porte également sur les engagements qu’elle a souscrit aux termes de l’acte d’acquisition. Ainsi, à titre d’exemple, en cas d’engagement de construire ayant permis d’exonérer la vente du paiement des droits d’enregistrement, il convient de vérifier que la société a bien respecté cet engagement en ayant réalisé, dans les délais, un immeuble neuf au sens de la règlementation fiscale.

L’urbanisme-construction : tout comme dans un " asset deal ", la " due diligence " immobilière a pour objet d’analyser la régularité des constructions au regard des autorisations de construire obtenues.

Là encore, l’appréciation des risques est différente en matière de " share deal ", notamment lorsque la société cédée est titulaire des autorisations de construire qui ont été délivrées sur l’immeuble.

En cas d’infraction, outre les sanctions civiles et administratives impactant l’immeuble et ses possibilités d’évolution, les sanctions pénales, si elles ne sont pas prescrites, continuent à peser sur la société. En " asset deal ", ces dernières ne sont pas transférées à l’acquéreur compte tenu de leur caractère personnel.

De la même manière, une attention particulière est portée à la justification du paiement des taxes et participations d’urbanisme par la société cible titulaire de l’autorisation et redevable desdites taxes.

Si l’immeuble a fait l’objet de travaux depuis moins de 10 ans, doivent être vérifiées la souscription de l’assurance dommages-ouvrage, la date de prise d’effet et le paiement des primes par le maître d’ouvrage. Le bénéfice de cette assurance suit l’immeuble en quelques mains qu’il se trouve. Dans l’hypothèse d’un " share deal ", ces vérifications portent également sur les polices souscrites afin de garantir la responsabilité de la société cible. Dans le cas où cette dernière a fait réaliser les travaux, il convient de s’assurer de la souscription d’une police constructeur-non réalisateur et d’une police responsabilité civile maître d’ouvrage, laquelle couvre la société, maître de l’ouvrage, des conséquences financières des dommages occasionnés aux tiers à la suite de travaux qu’elle a commandés.

L’environnement : ici encore, l’approche de la " due diligence " à réaliser dans le cadre d’un " share deal " est différente car l’ensemble des obligations environnementales continuent à être supportées par la société cédée.

Lorsque la société est le dernier exploitant d’une installation classée pour l’environnement, dans le cadre d’un " asset deal ", le vendeur/dernier exploitant demeure le débiteur légal de l’obligation de remise en état. A l’inverse, dans un " share deal ", l’acquéreur supporte l’ensemble des obligations légales qui pèsent sur la société et notamment l’obligation de réhabilitation en cas de cessation d’activité. Une analyse approfondie des passifs environnementaux transmis par la société devra être réalisée dans le cadre de la " due diligence " immobilière, éventuellement complétée par des audits techniques à mener par des bureaux d’études spécialisées.

La situation locative : outre les principaux points de vérification de la situation locative (clause d’indexation, modalité de paiement de loyers, garanties consenties par le preneur, date de la prochaine échéance triennale…), la revue des baux dans le cadre d’un " share deal " porte également sur les différents engagements souscrits par le bailleur, telles que les mesures d’accompagnement et franchise de loyers qui continuent à peser sur la société cible.

Le traitement des risques

La " due diligence " immobilière ne se contente pas d’identifier les " failles " de l’immeuble et les risques associés au choix du " share deal ", mais s’efforce d’y apporter des recommandations et des traitements correctifs.

Incidence sur la valorisation des titres : en cas de survenance d’un risque révélé par la " due diligence " et de la possibilité de le quantifier, celui-ci sera pris en compte dans la valeur conventionnelle de l’immeuble retenue par l’acquéreur et donc dans le calcul du prix des titres de la société cible.

En exemple, dans l’hypothèse où des surfaces de l’immeuble ont été irrégulièrement transformées en méconnaissance de la règlementation sur l’usage, laquelle irrégularité n’est pas susceptible de prescription, la " due diligence " indique le coût des mesures correctrices à mettre en œuvre par l’acquéreur : rachat de commercialité et paiement de la taxe pour création de bureaux en Ile-de-France.

Condition suspensive au contrat de cession de parts : lorsque le risque identifié peut faire l’objet d’une mesure correctrice entre la signature du contrat de cession de part et de sa réitération, celui-ci pourra faire l’objet d’une condition suspensive du contrat de cession.

Par exemple, la responsabilité pénale de la société cible pouvant être engagée en cas de non établissement du Dossier d’intervention ultérieure sur l’ouvrage (DIUO) à l’occasion de travaux qu’elle a missionnés, une condition suspensive d’établissement de ce document pourra être érigée en condition suspensive.

Déclarations et garanties : enfin, lorsque le risque n’est pas encore survenu et que l’irrégularité en cause peut faire l’objet d’une prescription, une déclaration spécifique valant garantie du cédant au profit de l’acquéreur peut être convenue dans le contrat de cession.

En fonction de l’opération, cette déclaration pourra être contre-garantie par une garantie " corporate " ou d’une garantie financière constituant soit en un séquestre d’une partie du prix des titres ou en une caution ou garantie à première demande consentie par une banque.

Pour conclure, compte tenu de l’absence de garantie légale sur les actifs immobiliers et de l’étendue des risques supportés par l’acquéreur, le recours à l’investissement immobilier via le " share deal " nécessite une analyse exhaustive de l’actif immobilier sous-jacent et de la société cible. Cette analyse permettra de mettre en œuvre les mécanismes contractuels qui permettent d’obtenir les garanties protégeant à la fois l’acquéreur et le vendeur et les banques ou assurances qui contre garantissent le vendeur.

Une chronique signée Alix d’Ocagne et Stéphanie Bailet.

La rédaction d'Immoweek

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