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Graeme Jackson et Thibault Garçonnat (JLL) : « Une fenêtre idéale pour la « fonciérisation » »

InterviewsBureaux

le 26 Jan 2018

L’externalisation de leur immobilier par les entreprises reste un thème d’actualité. Mieux, certaines d’entre elles passent, désormais, par la création de foncières, technique qui se développerait compte tenu des avantages induits. C’est en tout cas ce que font valoir Graeme Jackson et Thibault Garçonnat chez JLL. Le premier est responsable, au sein du département investissement, d’une activité de conseil transactionnel auprès des entreprises et organismes publics pour leurs externalisations immobilières. Le second est directeur du pôle « strategic consulting » au sein du département « corporate solutions ». Et ils travaillent ensemble sur plusieurs dossiers de ce type dans un marché « propice aux opérations d’externalisation totale ou partielle des actifs immobiliers ». Ils en disent plus, en particulier sur les atouts de ce qu’ils nomment la « fonciérisation »…

Comment expliquer cette fenêtre favorable aux opérations d’externalisation, notamment par création de foncières, dans les grandes entreprises ?

Graeme Jackson : effectivement, l’environ- nement économique et le marché immobilier actuels offrent une fenêtre particulièrement propice aux opérations de monétisation immobilières par les corporates, notamment par « fonciérisation », c’est-à-dire par transfert d’un portefeuille d’actifs immobiliers au sein d’un véhicule ad hoc, une foncière, dont le capital est ouvert à des investisseurs. En effet, une abondance de liquidités dans l’économie, qui engendre un besoin important de placements, conjuguée à une baisse des taux de rendement obligataires a orienté les placements des investisseurs institutionnels vers le marché immobilier ; une disponibilité forte de financements, dont les sources se sont largement diversifiées au cours des cinq dernières années (banques, fonds, compagnies d’assurances…) et des taux d’intérêt historiquement bas permettent de faire jouer l’effet de levier ; par conséquent, les entreprises peuvent tirer profit des niveaux élevés de valorisation et de liquidité des actifs immobiliers et, enfin, même s’il n’existe plus d’incitations fiscales directes (l’article 210 E du Code Général des Impôts), il existe désormais une structure, en l’occurrence l’OPPCI, qui facilite les opérations de monétisation et de portage d’actifs immobiliers en éliminant la double imposition.

Pourquoi ces entreprises n’ont-elles pas recours à une opération de « sale and lease back » classique ?

Graeme Jackson : en effet, les cas classiques de monétisation sont, d’une part, la cession vide, lorsque l’entreprise n’a plus l’usage de l’actif ou, d’autre part, la cession en « sale and lease back », lorsque l’entreprise souhaite continuer à occuper l’immeuble. Dans le cas de portefeuilles d’actifs, la « fonciérisation » permet de réaliser des opérations sur mesure, adaptées à la nature des actifs et de leurs problématiques, ainsi qu’aux objectifs stratégiques et financiers de l’entreprise. Ainsi, des actifs jugés stratégiques peuvent continuer à être contrôlés (du point de vue de leur usage) sans que le corporate en assume le portage financier, tandis que d’autres actifs peuvent être restructurés par un professionnel de l’immobilier tout en permettant à l’entreprise de bénéficier d’une quote-part des fruits de cette restructuration. De manière plus générale, une « fonciérisation » permet notamment au corporate de moduler son niveau de participation, de déconsolider d’un point de vue comptable, d’organiser une sortie sur le long terme, de conserver le contrôle d’actifs stratégiques ou de capter une partie de la valeur.

Est-ce que ce sont, effectivement, les objectifs poursuivis par les entreprises qui engagent ces opérations ?

Thibault Garçonnat : si l’immobilier représente d’abord un coût pour l’entreprise, il n’en constitue pas moins un élément central de la création de valeur car il participe directement à l’activité cœur de métier. Pour de nombreux utilisateurs, c’est souvent le premier outil de travail. L’immobilier doit donc être optimisé au même titre que les autres actifs d’exploitation, pour devenir un élément de création de valeur. Une foncière « d’entreprise » peut répondre à différents objectifs :

• soutenir l’entreprise dans la mise en œuvre de sa stratégie métier et de son évolution, en lui permettant d’investir dans des actifs spécifiques pour les adapter aux besoins du métier et en améliorer la valeur d’usage. Le véhicule peut également être utilisé pour supporter la transition du modèle de l’entreprise en faisant évoluer son portefeuille immobilier et notamment en valorisant des actifs vieillissant, peu attractifs ou qui ne répondent plus aux besoins des métiers de l’entreprise ;

• valoriser un patrimoine, par la création de flux pérennes et d’un périmètre isolé, donc facile à évaluer ; créer également les conditions de la professionnalisation de la gestion des actifs au quotidien et en assurant les investissements nécessaires pour amener ou maintenir les immeubles aux standards du marché. Une foncière d’entreprise permet également de capitaliser les investissements réalisés sur l’actif dans la mesure où ils impactent les revenus locatifs et donc la valeur de sortie ;

• générer de la trésorerie pour financer des investissements dans le « core business » à toutes les étapes du cycle de vie de la foncière. Au moment de la constitution du véhicule, le cash flow dégagé par le transfert — par voie d’apport et/ou de cession— du patrimoine permet une augmentation de la capacité d’autofinancement de l’entreprise. Au cours de la détention, la dette adossée à l’immobilier ou une ouverture du capital de la foncière permettent également de diversifier les sources de financement de l’entreprise. De plus, certaines surfaces disponibles peuvent être commercialisées par la structure à des acteurs externes à l’entreprise… les revenus locatifs récurrents permettant, ainsi, de remonter une contribution à l’entreprise ou de financer ses investissements. Enfin, la foncière peut être utilisée pour investir dans de nouveaux actifs pour le compte de l’entreprise, ce qui permet de ne pas mobiliser des capitaux ou de la dette directement pour l’acquisition d’actifs immobiliers, qui peuvent être détenus dans une cible de croissance externe, par exemple. Certains actifs peuvent, par ailleurs, être cédés via des opérations de « sale and lease back », permettant ainsi un « upside » sur la valeur de revente par rapport à leur cession vide en l’état ;

• améliorer la structure du bilan dans une logique de désendettement via des cessions ou externalisations, certains ratios ou soldes intermédiaires de gestion (à l’exemple de l’Ebitda, rentabilité des capitaux investis et fonds propres si les cessions dégagent des plus- values) et isoler les actifs immobiliers dans un véhicule distinct pour rendre plus lisible la valeur intrinsèque de l’immobilier et du « core business » de l’entreprise ;

• créer un patrimoine pour les actionnaires de l’entreprise, en transférant tout ou partie de la foncière auprès de ces actionnaires (par exemple par distribution, scission, cession).

Quels sont les paramètres à prendre en compte lorsqu’on engage une opération de ce type ?

Thibault Garçonnat : les opérations de « fonciérisation » doivent être structurées au regard des objectifs poursuivis. En effet, le niveau de participation cible et le choix du ou des partenaires pourront être modulés en fonction des actifs considérés, des objectifs financiers de l’entreprise, de son savoir-faire immobilier et du niveau de contrôle que celle-ci souhaite garder sur les actifs considérés. C’est pourquoi il convient que l’entreprise s’interroge sur :

•la maîtrise de la stratégie immobilière (la stratégie immobilière de l’entreprise est- elle stabilisée ? Ce type d’opération aboutit nécessairement à la conclusion d’un bail souvent long ; le schéma immobilier doit donc être stabilisé et les futurs loyers à verser à la foncière doivent être pris en compte dans le projet ; ainsi la réflexion de l’entreprise doit être conduite en prenant en compte simultanément des enjeux « propriétaire » et « locataire » pour trouver le bon équilibre) ;

•la stratégie d’investissement corporate (quel horizon de détention dans le véhicule ? S’agit-il d’un projet liquidatif ou d’investissement long terme ? Quels sont les objectifs financiers dans le cadre de ce projet ?) ;

• le contrôle et la gouvernance (l’entreprise souhaite-t-elle conserver le contrôle du véhicule et en être majoritaire, ce qui peut être important lorsque la maîtrise du plan d’investissement sur un actif est stratégique pour le cœur de métier ou, au contraire, souhaite-t-elle maximiser le « cash in » court terme et aura donc tendance à conserver une part minoritaire dans la structure ?) ;

• la nature du partenaire (quel type de partenaire investisseur rechercher ? Cette question doit se poser en fonction de deux critères principaux : la structure des besoins financiers du futur véhicule, ainsi que les savoir-faire requis pour exécuter le « business plan » qui peut exiger des compétences spécifiques en pilotage d’opérations immobilières techniques et complexes) ;

• le portefeuille (quelle est la composition des actifs du portefeuille en terme de natures d’immeubles, localisation, occupation ? Pour quels types d’investisseurs le portefeuille considéré peut-il être attractif ?).

Quels types de foncières ?

Thibault Garçonnat : plusieurs grands modèles de foncière d’immobilier d’entreprise se distinguent :

• la foncière déconsolidante, qui vise à sortir du bilan un périmètre immobilier (actifs, revenus et potentiellement financement), qui peut-être pertinent dès lors que l’entreprise présente des contraintes d’investissement ou de financement qui contraignent son action sur son patrimoine immobilier ;

• la foncière captive, qui peut être pertinente pour libérer rapidement une partie de la valeur de son patrimoine immobilier en profitant de la fenêtre de marché, tout en voulant en conserver la maîtrise (plans d’investissement et de développement, maintenance…) ;

• la foncière de développement, qui peut être particulièrement adaptée à une entreprise qui dispose d’un patrimoine immobilier ou foncier à développer, à la recherche de partenaires financiers et/ou opérationnels tout en souhaitant capter une partie de la création de valeur future (promotion et commercialisation) ;

•la foncière patrimoniale, qui permet à un chef d’entreprise de décorréler la valeur de son entreprise de la valeur des murs, et de préparer au mieux la vente de son entreprise ou de se constituer un patrimoine à titre personnel.

Quels écueils à éviter ?

Graeme Jackson : le premier porte sur le dimensionnement et la nature même de l’opération qui doivent impérativement rencontrer un écho dans le marché de l’investissement. Il ne sert à rien d’imaginer une structure de transaction répondant parfaitement aux besoins du corporate si elle n’est pas adaptée à la demande du marché immobilier. Un portefeuille d’actifs trop hétérogènes du point de vue géographique, de la taille unitaire des actifs ou de leur situation ou encore un partage de la valeur et des tâches (gestion future) déséquilibré en sont quelques exemples.

Le deuxième concerne la préparation qui doit être minutieuse. En effet, il faut planifier et anticiper tous les aspects de ces montages, que ce soit du point de vue du personnel du cédant et de ses instances représentatives (enjeu de communication), des impacts comptables (actuellement en évolution), des enjeux financiers et fiscaux ou encore des enjeux de gestion et de gouvernance futurs. Le vendeur doit, par exemple, clairement reconnaître qu’une cession d’une majorité du capital doit s’accompagner d’une évolution de la gestion au profit du partenaire majoritaire, même s’il peut conserver un droit de regard sur cette gestion en vertu d’un pacte d’actionnaires.

En fait, une identification en amont des objectifs recherchés et une préparation soignée avec des conseils aguerris est le principal conseil que nous donnons aux corporates souhaitant réaliser ce genre d’opération…

Quelles perspectives pour ces opérations ?

Graeme Jackson : nous accompagnons plusieurs grandes entreprises sur ce type de sujet. Des entreprises qui préparent des opérations de fonciérisation à venir sur le marché, pour certaines très prochainement…

Plus généralement, les conditions sont réunies pour que les monétisations par les corporates de manière générale et les « fonciérisations » en particulier, se développent à la fois dans les secteurs privés et publics. En effet, les acteurs peuvent actuellement bénéficier de la reprise économique, des valorisations fortes de leurs actifs immobiliers et de la forte demande des investisseurs. Concernant ce dernier thème, la taille du marché de l’investissement immobilier (25 milliards d’euros environ) est très faible comparée, par exemple, au marché obligataire. Nous espérons que ces opérations, qui permettraient de « libérer » l’immobilier d’exploitation des bilans des entreprises et des collectivités publiques ou de l’Etat, quelle que soit leur nature (bureaux, entrepôts, points de vente, usines, murs de cliniques ou d’hôtels, actifs résidentiels…), se généralisent et viennent alimenter et diversifier un grand marché immobilier français…

Thierry Mouthiez

Directeur de la rédaction

Édito
par Pascal Bonnefille

le 27/07/2018

Vacances : j’oublie tout (ou presque)…

Avant la rupture du mois d’août, grande tradition hexagonale qu’Immoweek respecte en interrompant ce « 13 heures » jusqu’au 20 août, il n’est pas inutile de dresser un bilan, rapide, de la situation des marchés et des professionnels qui les font vivre. On a déjà eu l’occasion de le constater : le secteur immobilier vit actuellement une forme de schizophrénie ou, si l’on préfère, joue en même temps à Jean qui rit et Jean qui pleure. Côté larmes, on sent pointer l’inquiétude de la FFB avec tous les acteurs concernés, promoteurs au premier rang, analysant la baisse des mises en chantier, dans le secteur social comme dans celui des maisons individuelles. Le monde HLM, majoritairement, soumis à une réforme qui va tailler dans les structures, changer les mécanismes, est aussi inquiet. Côté joies, on comptera bien sûr le monde de l’immobilier d’entreprise, qui dans la promotion comme dans l’investissement, dans la location (avec le meilleur 1er semestre depuis 10 ans !) comme dans la gestion voit la vie en rose.

Mais cette situation, différenciée, n’est pas si facile à présenter- on allait dire à défendre !- aux pouvoirs publics, aux responsables de la Cohésion des territoires, comme à Bercy, toujours là pour serrer les cordons de la bourse. Car les résultats des promoteurs sont excellents (nous ne reprendrons pas la litanie des chiffres 2017, souvent records), ceux des foncières également (même si la Bourse ne leur est pas favorable en ce moment) et les innovations, les start-ups, les nouvelles générations sont de plus en plus présentes, parfois au premier plan. Bref, le secteur ne dort pas et n’a pas dormi. On peut être certain qu’après ces quelques jours, nous retrouverons un secteur en pleine rénovation – le mot est choisi. Comme toujours, les mutations seront parfois difficiles, et même douloureuses : espérons en commun que les nuages iront en s’éclaircissant, même dans le secteur HLM. Et que nous pourrons collectivement tout oublier (ou presque) pendant ces vacances que nous vous souhaitons belles, reposantes ou au contraire dynamisantes, en tout cas heureuses.

Portrait

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