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Laurent Saint-Aubin (Sofidy) : « les publications semestrielles confirment l’inflexion des grandes foncières de commerce »

Points de vueCommerces

le 28 Août 2018

« Si nous voulons que tout reste tel que c’est, il faut que tout change ». La célèbre réplique de Tancredi Falconeri dans le film «Le Guépard» de Lucchino Visconti illustre bien ce qu’il faut retenir des publications semestrielles de cette année. Comme l’an dernier, elles confirment l’attractivité du résidentiel allemand et en même temps elles ont renforcé le « derating » des grandes foncières de commerce. Cela constitue un changement fort dans le paysage boursier de ce secteur.

Les foncières résidentielles allemandes conservent un potentiel important de hausse des loyers par rap- port aux niveaux de marché en raison de leur capacité à absorber les hausses de loyer par rapport aux reve- nus des locataires, du déséquilibre démographique et de l’insuffisance des constructions nouvelles. Cette révision pourrait potentiellement aller jusqu’à 30,1% pour Deutsche Wohnen.

A l’inverse, les foncières de commerce souffrent d’un statut boursier dégradé, malgré des publications honorables, échelonnées entre un recul de 1,3 % des loyers à périmètre constant pour Wereldhave et une croissance de +3,8 % pour la partie Commerces de Merlin Properties. En dépit de cela, les sept principales baisses de l’indice de référence depuis le début de 2018 sont des foncières de commerce.

Le marché paraît en effet considérer que les investissements de modernisation/modification du mix des enseignes devront être sans cesse accrus sur ce segment pour espérer limiter l’effet négatif des difficultés rencontrées par certaines enseignes et de la montée en puissance du commerce électronique. Dans ce cadre, l’écart de valorisation entre le résidentiel et les foncières de commerce cotées n’a jamais été aussi fort : les foncières de commerce se paient aujourd’hui avec une estimation de ratio cours/cash-flow de 13,5X et une décote sur actif net réévalué (ANR) de 23% pour 2019 contre respectivement un ratio cours/cash-flow de 23.8X et une valorisation en ligne avec l’ANR pour le segment résidentiel. Rappelons que la moyenne de valorisation d’Unibail-Rodamco entre 2011 et 2016 était de 1.2X son ANR estimé de l’année en cours pour un ratio cours/ cash-flow de 17.9X contre une décote de 20% et un ratio cours/cash-flow pour 2018 de 14.9X aux cours actuels.

Nous n’attendons pas une évolution massive des valorisations relatives dans les mois à venir et nous continuerons de privilégier les segments du résidentiel et les secteurs « alternatifs » (logistique, hôtellerie et para hôtellerie – résidences étudiantes, résidences de service pour personnes âgées) qui présentent des perspectives et une visibilité attractives.

Néanmoins, nous continueront de suivre avec attention des points d’entrée intéressants sur certaines foncières de commerce, centrées sur des actifs à flux de visiteurs élevés (Unibail-Rodamco Westfield, Altarea Cogedim…).

Laurent Saint-Aubin

Gérant du fonds Sofidy

Édito
par Pascal Bonnefille

le 21/09/2018

Les bureaux : jamais plus « comme avant » !

Il ne se passe pas de jours où la découverte de nouveaux lieux, de nouveaux sièges sociaux ne démontrent une réalité qui s’est imposée. Nous ne pourrons plus concevoir les bureaux « comme avant ». Avant quoi d’ailleurs ? Avant la révolution du coworking, du flex (quel qu’en soit le degré), du « workwell » comme dirait la dynamisante Anne Schneegants dont les locaux sont inspirants.

Ce matin encore, visitant le «show-room » Vitra, à l’invitation d’Isabelle de Ponfilly, dont le professionnalisme et la disponibilité sont bien connus, il était évident, pour les participantes (j’étais le seul homme), que plus personne ne voulait de bureaux « comme autrefois ». Et que toutes les structures immobilières s’y prêtent à merveille. A l’origine, Vitra avait d’ailleurs choisi comme lieu de présentation, une ancienne usine. Aujourd’hui, c’est dans de l’haussmannien (superbement réhabilité par Groupama Immobilier – bravo Eric Donnet) que les meubles, et peut-être surtout les ambiances sont présentés. Et les stucs XIXème sont parfaitement cohérents avec le design le plus contemporain (on rêve face aux « grands classiques » du design, mais on admire beaucoup le travail des frères Bouirroulec).

C’est tout un symbole pour l’immobilier : la modernité peut être partout implantée et pas seulement à La Défense. Simplement, les usages ne peuvent, définitivement plus, être conçus de la même manière. Adieu aux salles de réunions inutilisées les trois quarts du temps, adieu aux entrées vides et inutiles, adieu aux bureaux des « chefs » qui comptaient leur pouvoir au nombre de fenêtres et/ou de lampes, de canapés… ou de téléphones. Et tout le monde est concerné ! Etant l’invité d’une grande structure publique à Bordeaux, je rencontrais hier son responsable qui précisait que son premier geste avait été de ne plus occuper le vaste bureau (beaucoup de fenêtres !) de son prédécesseur et d’utiliser sa propre pièce de travail comme une salle de réunion, d’échanges (on allait dire de vie !). Il y a certainement des inconvénients à ces nouvelles formes de travail, mais mesurons-en les avantages. Et, même pour une petite PME comme la nôtre, le défi est enclenché. Dès l’année prochaine, nous concevrons « autrement » nos propres bureaux. Et certainement pas « comme avant » !

Portrait

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